Jag tänkte nu göra den analys jag så länge har pratat om, utan att leverera. Min serie om utdelningsinvestering är inte avslutad ännu, men det kan vara passande med en analys ändå. I min analys kommer jag utgå från den modell jag staplade upp i tidigare inlägg, dvs som följer:

1. Förstå verksamheten
I princip tycker jag det är lätt att förstå sig på Tele2. Det är inget komplicerat teknikbolag utan snarare en ganska vanlig operatör som använder sig av både beprövad och ny teknik. Eftersom de inte står för utvecklingen av tekniken behöver de endast köpa in den teknik som känns relevant för respektive region. T.ex. vill nordbor ha snabb datatrafik (3G och 4G) medan många regioner i Ryssland nöjer sig med GPRS (2G). Tele2 erbjuder såväl fast telefoni som bredband i både fast och mobil version. De riktar sig till både privatpersoner och företag.

Poängen är i alla fall att de allra flesta av oss förstår vad Tele2 håller på med.

 

2. Företagets styrkor/svagheter

Geografi
Tele2 finns i dag i norden, Ryssland, Baltikum, Kroatien, Kazakstan och Österrike. Det finns kanske fler länder som borde nämnas. Men dessa räcker för att visa på den både relativa spridningen av verksamheten men också koncentrationen till vår relativa närhet. Detta kan förstås innebära såväl fördelar som nackdelar. Det måste anses vara en fördel att finnas på många geografiskt spridda områden samtidigt som det kan vara en nackdel att vara så koncenterade till euorpa och dess närhet när det nu ser ut som om det är tillväxtländerna som kommer att dra det stora loket framåt.

Teknik
Jag ser det som en stor fördel att teleoperatören inte behöver forska och utveckla den teknik man sedan säljer vidare. Istället kan man erbjuda befintlig teknik som någon annan tagit fram. Dessutom kan man välja att använda sig av äldre teknik som fungerar utmärkt i de regioner där kunderna inte har större krav. Implementationskostnaderna minskar sedan betydligt från de första länderna med den senaste tekniken till de sista länderna med den äldsta tekniken.

Kunder
Med så spridd geografisk verksamhet blir förstås intäkterna ganska olika också. Tele2 har en affärsmodell som i princip går ut på att alltid erbjuda kunden det billigaste alternativet. På utvecklade marknader innebär detta förstås marginalpress, medan man kan försvara relativt höga marginaler i mindre utvecklade regioner. Att alltid erbjuda lägsta pris gör förstås att man prispressas från alla håll och kanter av andra konkurrenter.

Kontor
Tele2 gör i dagarna reklam för att finnas/säljas i över 19.000 lokala kiosker och tidningsbud. Man har således inga dyra konceptbutiker och dylikt.

Konjunkturkänslighet
Tele2 är inte helt opåverkade av konjunkturen. Efter att ha kikat på ett antal årsredovisningar ser man spår av både it-krasch och finanskris. Däremot kan de hack som syns också relateras till en del digra investeringar som sammanfallit med de dåliga åren. Till stor del kan det säkert synas på företagsabbonemangen om det varit krisår eller inte. På det stora hela skulle jag kalla Tele2 för ett klart mindre konjunkturkänsligt företag.

På det stora hela tycker jag inte att Tele2 har några enorma fördelar gentemot någon annan. Alla använder samma teknik och i princip samma koncept, men Tele2 försöker bygga lite mer volym än övriga. Möjligen har de en liten konkurrensfördel genom att ständigt försöka erbjuda lägre priser. Många av oss väljer trots allt det som är billigast av två nästan lika bra produkter.

 

3. Ledningen och ägarstrukturen

Största ägare med 28% av kapitalet och 37% av rösterna är Kinnevik. Därefter finns i princip bara fonder, alla med klart mindre än 5% av vare sig kapitalet eller rösterna. Man kan således säga att Kinnevik styr. Detta känns också väldigt tryggt. Personligen förknippar jag stenbeckssfären med entreprenöranda. Visserligen inte lika strängt styrda som t.ex. investor, men det har ju också visat sig vara en enorm fördel nu när tillväxtländerna har dragit iväg så pass mycket som de gjort.

Jag tycker själv att Christina Stenbeck ger ett proffsigt intryck, liksom Mia Brunell (VD för Kinnevik). De båda verkar ha huvudet på skaft och inte göra allt för förhastade affärer. Kinnevik är dessutom god för att skjuta in kapital i företaget om sådant, mot all förmodan, skulle behövas.

På det stora hela känner jag mig helt nöjd med ledningen.

 

4. Direktavkastning

Nu börjar det intressanta. Jag gillar siffror och det är ungefär vid denna punkt som de “mjuka” värdena upphör och siffrorna fÃ¥r ta över.

Eftersom jag är en lat slöfock som inte orkar ta fram exakta datum för avstämningsdagarna klipper jag istället stängningskurserna direkt från årsredovisningarna, och då blir det per den 31:a december, året innan, och inte avstämningsdagen. Men det kan kvitta. För den regelrätta får vi alltså låtsas att vi köper aktierna den 1:a januari varje år, vilket kan vara en nog så intressant jämförelse.

Tele2 har som uttalat finansiellt mål att dela ut en progressiv ordinarie utdelning, dvs ständigt ökande ordinarie utdelning. Detta är något som utdelningsinvesterare verkligen gillar.

Direktavkastningen har de senaste 7 åren ökat från 1.92 kr till imponerande 6 kr. I genomsnitt har man höjt utdelningen med 26.4% per år, vilket är fantastiskt bra resultat. Utdelningshöjningarna har dock varit ganska osymetriska där höjningen mellan 2006-2007 utgjorde över 77%. För att vara ett bolag som uttalat sig om att ständigt öka utdelningen från ett år till ett annat är det fantastiskt att våga höja den ordinarie utdelningen med så mycket ett enskilt år. Nästan så att varningsklockorna ringer, men bara nästan. Med allt detta positiva skall också nämnas att direktavkastningen procentuellt sätt varierat ganska kraftigt men får ett snitt på lite över 3%, vilket är helt ok (långt över medel) för ett bolag som växer relativt kraftigt.

Nu till nÃ¥got minst lika viktigt vad gäller Tele2. Bolaget har nämligen en förmÃ¥ga att leverera extra utdelningar. MÃ¥nga bolag som delar ut pengar, och liksom Tele2, har som mÃ¥lsättning att stadigt öka sin utdelning, väljer att ge en mÃ¥ttlig ordinarie ökning medan överskjutande medel delas ut som “extrautdelning”. PÃ¥ sÃ¥ sätt ingÃ¥r inte den summan i det som bolaget skall överträffa nästkommande Ã¥r. I Tele2 fall har man de senaste sju Ã¥ren snittat en extrautdelning pÃ¥ hela 4.65 kr/Ã¥r, vilket faktiskt ligger över snittet för den ordinarie utdelningen. Ã… andra sidan präglas denna siffra av den extrema extrautdelning som bolaget ger för 2010 pÃ¥ 21 kr. Samtidigt, för snittets skull, gavs ingen extrautdelning alls för 2005 och 2006.

Lägger man ihop ordinarie utdelning med extrautdelningen fÃ¥r man en genomsnittlig direktavkastning pÃ¥ 6.8%/Ã¥r – fantastiskt bra för ett tillväxtbolag. Tar man bort det bästa och sämsta Ã¥ret fÃ¥r man fortfarande fina 5.3% i snitt över de 7 senaste Ã¥ren.

 

5. Utdelningsandelen

Tele2 skriver i sin senaste bokslutskommuniké:

Tele2s avsikt är att betala en ordinarie utdelning som är progressivtökande. Den ordinarie utdelningen skall utgöra 50 procent eller merav årets resultat exklusive poster av engångskaraktär. Extra utdelningoch återköp av Tele2s egna aktier kommer att genomföras närden förväntade totala avkastningen till aktieägarna bedöms varastörre än vad som kan uppnås om kapitalet investeras inom koncernensoperativa verksamheter eller vid förvärv av tillgångar sommöter Tele2s finansiella krav.

Som utdelningsinvesterare bör man leta efter bolag som delar ut mindre än 50% av vinsten. Skälet är att det ger bolaget en buffert att fortsätta höja sin utdelning även i mindre goda tider dÃ¥ företag kanske inte tjänar lika mycket. I vissa fall, som i t.ex. H&M fall, behövs det dock väldigt lite kapital för att finansiera den tillväxt som bolaget eftersträvar. Tele2 gör tydligen en liknande bedömning. Jag kan tycka att 50% lÃ¥ter som en rimlig nivÃ¥ att hÃ¥lla sig kring. Varför man skriver “50% eller mer” vet jag inte. Det är lite diffust och lämnar dessutom mer utrymme för besvikelser under svagare Ã¥r dÃ¥ man kanske inte kan leva upp till sitt Ã¥tagande. I närtid ser dock detta inte ut att vara nÃ¥gra som helst hinder.

 

6. Utvecklingen av direktavkastningen

I min iver har jag förstås redan avslöjat att bolaget höjt ordinarie utdelning med imponerande 26.4% per år de senaste 7 åren. Det skall dock poängteras att detta har skett med stor volatilitet. I ett par år på raken har aktieägarna faktiskt fått nöja sig med blygsammare 5% i ökning.

Givet att bolaget behåller sin utdelningspolicy och givet att man för 2010 tjänade över 14 kr/aktie kommer man ganska enkelt kunna räkna hem minst 7 kr i utdelning för 2011. Räknat på dagens kurs, 146 kr, får jag en direktavkastning nästa år på minst 7/119 = 5.9%. Väldigt lockande. Dessutom innebär det en utdelningsökning på minst 17%.

 

7. Vinsttillväxt (försäljningstillväxt, tillväxttakt)

Omsättningen för Tele2 har helt klart planat ut. Den var ganska kraftigt stigande för 7 år sedan, men är sedan 4 år tillbaka relativt plan. Dock har kundtillströmningen fortsatt och marginalerna förbättrats vilket har gjort att vinsten de senaste 7 åren har fördubblats. Min gissning är att det är här som analytikerna börjar dra i bromsen och vilket kanske kan förklara varför kursen inte sprungit iväg det senaste året. Man anar kanske att tillväxten håller på att tryta i framförallt Ryssland. Som investerare gäller det att gå lite på magkänsla för att avgöra om detta är allvarligt eller inte. Min egen känsla säger mig att tillväxten förmodligen bara pausat lite. Som tur är lyckas man hålla goda marginaler vilket får vinsterna att fortsätta stiga.

Ryssland har varit den stora tillväxtmotorn för Tele2, och fortsätter också växa om än i långsammare takt. I Ryssland krävs att man först har licens för en viss region för att kunna bedriva operatörsverksamhet. Tele2 har idag 37 sådana licenser och täcker därmed ca 61 miljoner invånare (av ca 142 miljoner). Licenserna är kostsamma, men fortsätter man köpa dessa får man också större marknader att växa på. Detta är precis vad Tele2 skriver att de kommer att göra. Såvitt jag förstår kan dessa licenser bara köpas när de väl erbjuds till försäljning. Eftersom detta inte är en kontinuerlig process kan hack i tillväxten förekomma. Samtidigt ska man veta att Tele2 adderade 4 miljoner nya kunder i Ryssland under 2010 (från 16 miljoner kunder till 20 miljoner kunder). Med totalt ca 31 miljoner kunder utgör således den ryska marknaden tyngdpunkten för Tele2. Glädjande nog har ledningen höjt marginalmålen i Ryssland från 34-37% till 36-39% (EBITDA).

Den stora pressen på tillväxten ser alltså ut att komma från de mer mogna marknaderna. Förmodligen kommer denna trend att bestå, men sannolikt kan man med nya smart-phone-erbjudanden skapa högre marginaler i åtminstone ett par år till även på dessa marknader. Förr eller senare vill alla ha svindyra mobiler, och det är först då som priserna kommer att pressas signifikant även på dessa.

På det stora hela är jag inte orolig för tillväxten för bolaget. Självklart innebär tyngdpunkten i Ryssland vissa risker, men också stora möjligheter. Jag skulle gärna se att man gick in i fler tillväxtländer, och kanske gör man också det på sikt. Med Kinnevik som storägare i Millicom kan det bli grusade planer i och med att man förmodligen inte vill konkurrera ut sig själv, och kanske är ett samgående de båda emellan ganska realistiskt om 5-10 år. På kort sikt skall man inte räkna med detta.

 

8.  P/E-talet

Det är alltid intressant att räkna på P/E-talet för att se om en aktie är förhållande vis dyr eller billig relativt andra konkurrenter i samma bransch. Dock tänker jag här nöja mig med att bara konstatera att P/E för 2010 ligger på 10 och för 2011 på 8 (beräknas på 146-27 kr samt bibehållen vinst). Det mesta tyder alltså på att P/E för 2011 är ännu lägre räknat på dagens kurs. Snittet på börsen ligger historiskt på ca 12.5.

 

SUMMERING
Utan att vara en guru på telekomaktier tycker jag Tele2 ser ohyggligt intressant ut ur ett utdelningsperspektiv. Blotta faktumet att man ser ut att kunna dela ut minst 7 kr/aktie kommande år, samt 27 kr för 2010 gör att aktien har en enorm kudde att landa på vid skakigheter på börsen. Bolaget verkar dessutom på en relativt konjunkturokänslig marknad som gör att vinsterna bör kunna hålla i sig på minst bibehållen nivå. I den mån bolaget inte kan nå en avkastning på minst 20% av sysselsatt kapital kommer man dela ut pengarna till aktieägarna vilket gör att vi som ägare får fria händer att investera pengarna efter eget huvud.

Givet den turbulens som råder på marknaden idag och givet att jag inte tror att euro-problemen och PIIGS-länderna är på väg ut ur krisen ännu tror jag att Tele2 kan bli en bra aktie i portföljen. Inte nog med att den bör kunna hålla jämn takt med index enbart med hänseende till kursen, den bör även kunna generera pengar i handen om börsen blir väldigt billig framöver, vilket man faktiskt skall hålla i åtanke att den kan bli. Senaste tidens uppgång tycker jag är välförtjänt och lättmotiverad. Redan idag handlas Tele2 till ett mycket attraktivt P/E-tal och det mesta talar för att den handlas till ett väldigt lågt P/E för 2011.

Den senaste tiden när det har varit extra skakigt på börsen har Tele2 inte rört sig så mycket åt något håll. Jag tror det beror på den ökade likviditeten i marknaden både under och strax efter rapport. Jag tror själv att aktien har ett visst stöd i det att man delar ut väldigt mycket pengar i år. Skulle kursen sjunka mycket mer skulle utdelningen i sig bli mycket attraktiv för många. Inte bara är Tele2 ett mycket välskött bolag med bra ledning, man kan också få en hög med pengar att investera i annat om börsen skulle falla.

Hur det än bär sig kommer Tele2 att generera både vinster och utdelningar framöver. Den dag bolaget inte växer väldigt mycket tror jag att man blir uppköpta. Dessutom finns det alltid konsolideringsmöjligheter i denna sektor.

Detta var “my 5 cents” om Tele2.

Jag kan också nämna att jag själv har en betydande post i Tele2.